年报速读德信我国借道合作开发美化赢利依托高息举债扩大杠杆

编者按：本文来自我国网地产，作者：陈晖洁，36氪经授权转载

3月19日晚间，德信我国（02019.HK）发布了2019年成绩布告。布告显现，德信我国2019年完结年度出售方针，完成出售额450.8亿元，完成总出售面积246.2万平方米，别离同比添加13.8%和5.2%。

为此，德信我国在2020年的年度出售方针为800亿元，2021年完成千亿出售方针。可是，在穿越千亿遥途之际，德信我国不得不借道合作开发美化财务报表，一起敞开频频高息举债的形式疲于奔命。

净赢利靠联合营公司收益美化

陈述期内，德信我国完成运营收入95.1亿元，同比添加15.8%，比较2018年的25.3%进一步下滑；出售本钱为64.5亿元，同比添加26.8%。显着，德信我国的运营本钱增幅高于运营收入10个百分点，堕入增收不增利的困境。

受此影响，德信我国的毛利较2018年下降约2.1%至30.6亿元；毛利率由38.0%下降至32.2%；运营赢利下降15.8%至22.4亿元。跟着出售规划继续不断的添加，德信我国的费用开销逐渐上升，在2019年，其三费算计开销约17.1亿元。此外，从2018-2019年的数据来看，德信我国的三费增幅别离为36.6%、40.1%。久而久之，其赢利空间必定遭到揉捏，盈余才能进一步下降。

比较之下，得益于很多的合作开发项目，德信我国经过合营企业及联营企业取得的赢利由2018年的5.8亿元上升至11.8亿元，这也直接导致德信我国的净赢利上升约22.6%至22.57亿元。不难看出，德信我国本身的开发才能严重缺乏，其净赢利需求依托联合营公司的成绩支撑才不致于呈现亏本。

从近3年的数据来看，德信我国在2017-2019年经过合营企业及联营企业取得的赢利别离为1.6亿元、5.8亿元、11.8亿元，在净赢利中的占比别离为19.10%、31.45%、52.08%。尤其是2019年，合营企业及联营企业取得的赢利在德信我国净赢利中的奉献现已超越了50%。

到2019年12月31日，德信我国(连同合营企业及联营公司)共收买了38幅新地块，可出售总建筑面积为474.46万平方米，总价值约295.1亿元。其间，只要德清莫干山049地块、富阳东洲14号地块等2幅地块为德信我国100%持有；有27幅地块的持股份额缺乏51%，在悉数收买地块中的占比为71.05%。有必要留意一下的是，这些地块中的权益份额不乏在20%-40%之间，最低项目权益占比仅为5.6%。

从权益地价来看，德信我国为新购土地储备实践开销约111.6亿元，仅占总地价的37.8%，与2018年的31.3%比较有所好转，但仍然缺乏4成。这也代表着未来德信我国合作开发项目的比重或将进一步攀升，出售额的权益占比相对较低从而导致含金量缺乏。

虽然很多合作开发项目由于不计入营收而直接计入赢利，美化了德信我国的净赢利，确保了报表的可看性，但本质上也反映出德信我国过于依托合作开发，对项目的详细操盘、营销才能显着缺乏。

区域布局单一 危险难以对冲

虽然德信我国的年度出售额迫临500亿元大关，但仍是一家区域性房企。从收入结构来看，德信我国以物业出售为中心事务，其收入占总收入的99.2%，同比添加16.0%至94.3亿元。从区域来看，宁波、丽水、温州、衢州等4个坐落浙江省的城市在德信我国的出售收入中占有前4名的方位，占比别离为21.8%、19.2%、17.3%及16.9%，算计超越了75%。

虽然德信我国声称将深化布局全国中心城市，但从土储布局来看，其会集布局仍然激烈。多个方面数据显现，德信我国的期末土储约为1342万平方米，算计具有133个项目。其间，124个项目坐落长三角地区的16个城市，杭州、温州、湖州排列德信我疆土储的前三名，别离为403万平方米、203万平方米及110万平方米，在总土储中的占比别离为30.0%、15.2%及8.2%，算计占比超越50%。即使是经过并购，德信我国在2019年共获取了38个新增项目，有20个坐落浙江，其布局仍然环绕大本营浙江原地打转。

上述数据也反映出德信我国的收入首要依托物业出售，项目布局呈现单一化与会集化的特征，难以对冲相应的危险。不过，跟着房地产宏观调控的方向发作显着的改变，因城施策成为调控要点。在此布景下，一旦德信我国布局的中心城市呈现纵深调控，成绩势必会遭受丧命的冲击，结果更是不可估量。坚持区域深耕必定会有极限，在天花板可见的状况下，德信我国若挑选探寻下沉商场仍需求更多时刻；若走出“舒适区”则要面临较高的进场门槛。

此外，德信我国于期内加大了对一二线城市的投入，三四线出资占比有所下降。除了在一线城市广州、上海别离斩获土地之外，德信我国在二线城市的拿地金额占比已挨近70%。不过，从总土储状况去看，德信我国在三四线城市的土地储备占比超越50%，高于一二线城市。

频频高息举债 依托高杠杆生计

在上市之前，德信我国就被外界广泛诟病负债过高。2019年，德信我国的有息负债规划随出售规划水涨船高。到期末，德信我国的有息负债约为148.5亿元，较2018年提高约51.8%。其间，短期有息债款约55.4亿元，因即期转化额较少而未有大幅度添加，但长时刻有息债款却同比大涨110.4%至93.1亿元，长短债比由0.83提高至1.68。

可见德信我国为坚持流动性、化解债款危险优化了长短债比。虽然德信我国在融资利率方面做出了较大退让，可是发行债券的条件仍然较为严苛。例如，2019年8月与11月，德信我国别离发行金额2亿美元和1亿美元的优先收据，利率皆为12.875%，二者合并为同一系列并于2021年8月到期，且半年付出一次利息；2020年1月，德信我国再度发行高利率优先收据，金额为2亿美元，利率为11.875%，每半年付息一次，收据到期日为2022年4月23日。

从融资本钱来看，德信我国发行的两笔收据利率都处于高位，可见其求“钱”若渴。受制于出售规划，德信我国即使上市成功，也很难穿越融资窄门，取得低本钱的资金。可是，跟着千亿出售方针被提上日程，德信我国只能频频高息举债，依托高杠杆生计，以时刻换空间。不过，高息举债显着仅仅权宜之计，而非长久之计。